［讲稿］［成思危］揭开股市 房市的神秘面纱

　　

　王鲁湘：在股票债券等已经走进普通百姓日常生活的社会里，我们如何运用虚拟知识系统的理论知识来认识这些金融资产的本质，并进行经济现像的解释，相对应我们在金融改革方面又应该采取哪些有利措施来避免虚拟经济的风险，促进虚拟经济的良好发展，所有这些问题我们请成教授为我们进行主题演讲，他演讲的主题是《虚拟经济与金融改革》

理论体系层层展开，经济现象能否露出本质？人民币升值，通货膨胀，什么力量在推波助澜？金融风险能否由此防范？金融改革该如何攻坚？成思危做客世纪大讲堂继续为您阐述《虚拟经济与金融改革》。

　

　虚拟经济发展的五个阶段

　成思危：我们再看看虚拟经济发展的过程，大概有五个阶段，第一个阶段，就是闲置货币变成升息资本，什么意思呢？就是最早，比如说老王他钱不够，我手里剩了钱，他问我借，我答应借给他，他连本带利还给我。我并没有从事任何实体经济活动，但是我手里的闲置货币变成了可以产生利息的资本了。但这个阶段，说实话，有很多问题，第一，规模很有限。第二没有法律保障，要是到时候，我问他要钱的时候，要钱没有，要命一条，我怎么办，对不对？

　第三，没法儿优化投资方向。所以第二个阶段就进入了生息资本的社会化，生息资本的社会化最早就是银行，银行的产生就把人们手里的闲置货币全集中起来，然后借给需要用钱的人，但是银行是靠什么赚钱呢？是靠存款和贷款差来赚钱，所以企业就觉得通过银行来融资不合算，因为贷款利率高，如果企业直接向投资者融资，可能就是给的存款利率，可能债券的利率高于存款利率，而贷款利率也低于银行的，就不合算。所以这样就产生了债券。

再　进一步，企业考虑，如果能够和投资者共担风险，赚钱多的时候我都给你，不赚钱赔钱的时候大家共担，这样更好，对企业来说更好，所以就出现了股票。

　那么第三个阶段，就是有价证券的市场化，买债券，买股票，固然有好处，但是有一个问题，就是它不能流动，所以在这样的需求底下就产生了有价证券的市场化。就是说，你可以把股票债券到市场上去交换，随时可以变现，当然由于市场化同时就产生了投机行为，这个是必然带来的。有的人就不是着眼于股票的真正价值，而着眼于今天的行情和昨天比较。

　第四个阶段，就是资本的国际化，从国际化来说是从19世纪下半叶美国修铁路的时候，开始在欧洲发行债券。那么在20世纪初已经发展到一定的规模，但是由于第一次世界大战和美国30年代的萧条，所以金融市场国际化的发展受到了一定的阻碍。一直到第二次世界大战以后，才进一步得到发展。金融市场国际化以后，就给经济的全球化和更有效地配置资源提供了条件。

　第五个阶段，就是国际金融的一体化，从上世纪80年代后开始，由于科学技术的进步，信息技术的发展，虚拟资本的发展，知识资本等等的发展，国际的金融市场联系得更紧密了。所以造成了牵一发而动全身这样的地步，大家看1997年从泰国开始，一个小小的流动性危机，就会导致全世界这么大的影响。

　从泰国当时的危机看，人们总是借新债还老债，泰国当时是把它的外币存款，因为想吸收外资，提高了外币存款的利息，所以大量的外资就涌进去，涌进去以后，就炒房炒股，大量外资涌进去，那么政府借了债。但如果它能借到新债，还旧债它就不愁，但一旦有人不愿意再借给它新债，那就马上产生了一个流动性的危机，所以就由于这么一个危机，影响到全世界，包括对德国，离这么远，对德国对拉美的经济都有影响。

　这是虚拟经济发展的五个阶段，那么现在虚拟经济发展规模可以说近年来是发展得很快，2000年的时候，我做过一个统计，当时虚拟经济的规模，就是股票加债券，加上金融衍生物，没有平仓的合约，总的到年底的量是160万亿美元，　去年我又做了一个，2005年做了一个统计，已经到了425万亿美元，你们看五年之内，2000年的时候，GDP是30万亿，160万亿是五倍，现在GDP是50万亿，420万亿是八倍，所以它涨得很快。

　再一个数据，现在每天在国际上流通的资金是两万亿美元一天，但是只有5%是真正用在贸易上的，因为流通本来是为了贸易，但真正用在贸易上只有5%。汇率大家很关心，人民币到现在涨了，升值了11%了，有人说我们国家买了很多美国的债券，所以现在就等于是缩水了。

　汇率问题我曾经前年在美国来了一场舌战群儒，就是我到美国国际金融研究院访问，他们四个知名的学者，以院长布莱斯克为首的知名学者，因为他们主张人民币应该升值25%。跟我辩论，我就讲我的观点，我说第一你应该肯定，就是货币脱离了金本位和金汇兑本位制以后，一定虚拟化了。大家知道金本位制是1821年，从英国开始，一直到1870年代世界各主要国家都用金本位制，就是他发行的钞票是用金子所保证的，所以随时可以把钞票换成金子。

　那么到第一次世界大战以后，这个金本位制开始就维持不住了，慢慢过渡到金汇兑本位制，特别是1994年布雷登森林协议以后，人们就说，美国提出35美元对一盎司黄金，随时你可以到我这来兑。所以你储备美元就等于储备黄金，这叫金汇兑本位制。但是到1971年由于石油危机，美国也扛不住了，就放弃了35美元兑一盎司黄金的承诺。所以当时美国由于这个承诺造成了美元世界货币的地位，因为只有它能够跟黄金联系起来，最后它也跟黄金脱钩了，所以这个时候货币在一定程度上虚拟化。为什么呢？就是你没有一个客观的标准来衡量它的价值。那怎么办呢？就只能够用它的购买力来衡量它的价值，再有就是它的发行货币是靠政府的信用，所以有一个词叫faitmoney，中文叫法币。就是说这时候发行的货币，实际都是法币，这是用政府信用来保证的。因为你没有金子，没有任何的实物来保证。

　所以在这个情况下，各国之间汇率的确定，就带有一种博弈的形式，我当时就说了，你看东亚金融危机的时候，1997年你们要我们人民币贬值，我们没听你们的，现在你们要我们人民币升值，都是从你们的利益角度出发，当时美国搞卢浮宫协议，就是压日元，当时主要是压日元和德国马克。因为压它们要升值，所以产生一种博弈。所以对待这种博弈，我们第一是主权在我，汇率的问题不能听你的压力，要看我们自己，要根据我们自己的情况有步骤的来改革，不能光听你，一下我们提高25%，对世界经济会有很大的影响，第二你要区分两种购买力，这是从虚拟经济里提出的，两种购买力，一种国际购买力，一种国内购买力，国际购买力是可以用汇率来衡量的，国内购买力不是用汇率，是用购买力平价来衡量的。国际购买力，如果既而言之，如果一个国家完全不进口的话，国际汇率对它没有影响，对国内没有影响。进口的比例越大，可能影响就越大。如果一般的人，不买进口商品的人，国际购买力并没有变化。所以我们要分清这两种购买力。

　那从国内购买力来说，人民币是强的，因为按照购买力平价一块美元能买到的东西，在美国能买到的东西相当于在中国4块人民币就能买到，对吧。所以我跟美国朋友说，你们最好的办法，在中国生活，在美国拿工资，那你youwilllivemuchbetterlife，你会生活改善很多。这是国内购买力、国际购买力的区别。所以你不能单看国内拿PPP来衡量汇率，我们应该怎么改革，这是不对的，但是另一方面，从我们发展的趋向来看，人民币肯定是要走向世界的，所以我曾经在1997年的时候提过一个三步走的概念。

 

　人民币该如何国际化？时机是否成熟？

　通货膨胀，根源在哪？房市是虚拟经济还是实体经济？其价格拐点是否真的出现？第一步就是基本上盯住美元，因为在美元是强势的时候，你盯住美元是有好处的。但是第二步就要变成了盯住一篮子，就是盯住美元、欧洲、日元能主要货币加权的一篮子，我们在2005年7月开始也实行了，但是我们叫参考一篮子，参考和盯住还是不一样，盯住是透明度高，灵活性低。参考是透明度差，灵活性高，这就是中国特色。

　如果要盯住的话，我就必须要告诉你，我这个篮子里是什么货币，每个货币的权重货币，人家都可以算出来你的汇率是多少，我说参考你没法儿算，我也不告诉你，我里头有多少篮子，我也不告诉你权重是多少，反正我说多少就是多少，这就是中国特色的做法。但是不管怎么说，已经有改变。因为美元弱势的时候，你如果再盯住美元就不好了，所以我们开始参考一篮子。但是由于我们现在外贸和外资的结算大部分还是按美元，所以现在参考一篮子的作用发挥得还不够。但是欧洲和日本都逐步要求我们按它的货币来结算，如果这样的话，那这个一篮子汇率就会有比较大的调整，这是第二步。

　第三步，就是人民币最后一定是走向完全可兑换，我们要想迎接经济全球化，那就必须人民币要成为完全可兑换的货币，我们已经宣布了，最终目前是这个，但是有个时间，我们说的没有时间表，也就是不告诉你我什么时候全放开，蒙代尔跟我讨论过这个问题，蒙代尔给我提的建议，他说2008年是最好的时机，因为那时候奥运会，我说我不否定你说这个时机好，但是我担心条件不成熟。因为这里头有两条，一条就是必须我们要有管理能力，只有管得住才能放得开。这句话我多次说，管不住你放开，非出事不可。你看俄罗斯什么不都出这种问题吗，这是第一。

　第二要看当时美元、欧洲、日元这世界主要货币的相对强弱的变化，因为我们盯住一篮子，我们这一篮子如果真的是盯住的话，你就要考虑你篮子里货币相对强的一个变化，一个最好的时机来放开。我们这个经常账户1996年就放开了，资本账户现在正在逐步放开。但是我相信，随着我们，由于我们国家经济发展这么快，我估计这个时间不会太长，至于是多长我也没法儿告诉大家，但是我想大家都可以看得到，这时间不会太长。所以汇率问题我们从这个角度看。另外我还顺便说一下，就是现在很多人把美元换成人民币，当然这个是为了赌人民币升值，实际上美元留着在美国花并没有贬值，我们一定要区分这两类购买力的区别。

 

　通货膨胀最根本的原因

　通货膨胀很多人的概念，什么叫通货膨胀，所有的货物通通地涨就叫通货膨胀，错了，什么叫通货，货币就是通货。所谓通货膨胀就是货币的供应超过了需求，所以就造成了购买力的降低。大家知道，货币的供应应该是和产品和服务的供应相适应的。如果货币供应多了，产品没有这么多，那当然价格涨了，那么相应的，这个通货就膨胀了，所以你的购买力降低了，反过来说，如果供应货币供应少，产品多，那就产生通货紧缩了。所以说这个货币的供应和物价的涨落，是有一定的关系，但是，我们不能把物价的上涨和通货膨胀划等号。什么意思呢？就是通货膨胀是一种货币现象，它的表像是总体物价水平的上升。但是它并不是物价一涨就是通货膨胀，并不是，所以现在有种说法说，我们现在是结构性的通货膨胀，这个说法不对。你说结构性的物价上涨这说法是可以的，但是说结构性的通货膨胀，我看学术上没有这个说法。

　实际上通货膨胀就是通货膨胀，没有什么结构性的问题，因为货币就是一个，它涨了就是涨了，降了就是在降，所以这个实际上把，通货膨胀和物价上涨要区分开。另外从虚拟经济观点来看，通货膨胀还不单是产品和服务，还包括金融资产。因为以前我们讲通货膨胀都是讲猪肉，讲这些，实际金融资产，由于货币供应多了，所以你必然就造成什么，要去盈利，除了买这个东西以外，他要投资，他造成金融资产的膨胀，所以最近我写了一篇文章讲《中国经济的三个反常现象》第三个就是说，人民收入提高了，但是消费占GDP的比重反而降低了，消费率反而降低了。

第二，人民币的国外购买力提高了，升值了，但是国内，购买力反而降低了。第三，就是股市和房市本来是互相负相关的，股市好的时候大家炒股，房市好大家炒房，现在股市和房市都涨，那么造成了三个反差现象的一个最重要的原因，就是现在所谓的流动性过剩，流动性过剩，严格地说就是通货膨胀的一种表现，货币的供应量超过了实际需求，由于货币供应量超过了实际需求量，怎么办？首先就是投资吧，所以造成了投资热，所以投资占GDP的比重不断上升，现在已经占到56%了，正常的情况下，投资占GDP应该是33到36左右，因为投资就造成了一些重复建设等等。

再一个炒股炒房，他的钱要炒股炒房，对不对。还有就是要买东西，所以见什么买什么，你看普洱茶前一段炒得那么高，虫草现在炒那么高，都是这样，所以你仔细分析一下，就是货币供应过剩是通货膨胀最根本的原因，这就叫通货膨胀。

 

　房市中虚拟经济部分带来的风险

　最后简单讲一下房市。房市是虚拟经济和实体经济交叉的地方，房市不完全是虚拟经济。如果买房自己住的话，如果你是拿现钱买房自己住，这不是虚拟经济，就是交换，对不对，我拿钱买这个产品，把它买回来，我自己消费，对吧，没有任何虚拟经济的问题。但是如果你向银行贷款，按揭，那这一部分是虚拟经济问题，为什么？就是因为银行的利率它是变化的，所以，你这个按揭本身就带有一定的风险，对不对？

　银行把钱借给你用了，银行就把使用权给你了，但是你要承诺连本带利还给银行的这种承诺，那么这就有虚拟经济的成份，如果你去炒房，那更是带有虚拟经济的成份。那么房市，认真地说，我们要区分，保障性和它的市场性。保障性住房跟虚拟经济认真说没关系，因为政府要提供的廉租房，经济适用房主要是不准你炒，也不准你卖。廉租房根本没有产权，经济适用房现在只说给你一部分产权，所以你不能炒。那么其他的应该是走市场，现在问题在这，就是人们对房价的预期总是觉得它要涨，北京有奥运概念，上海有世博会概念，所以觉得它总要涨，就造成一种羊群的心理，就是总要涨，人们这是买涨不买跌，跌的话，他就想还可能跌，我再晚点买，涨的话，他觉得它要涨，我就得赶快得买，那么在这种情况下，就会形成一种就我说的自组织作用，就是把房市往上抬了。

　尽管国家出多少政策，但最后房价还是在往上抬。最近说房价出现拐点，你们看网上最后说，这拐点是个假象。当然这不是好消息，特别对于夹心层，你们大概将来都属于夹心层，就是享受不到社会保障，但在收入里头又算偏中等，这可能都会带来比较大的问题，所以我是主张还要搞一种就是叫做适度面积适度价格的住房供应，要增加这方面的供应，我发表的文章里有，这方面的供应增加了，有利于这一部分夹心层的稳定。但是我要说了，适当面积，现在一个大学毕业生一毕业就想买一百多平方米，这叫过度消费，不可能嘛，对不对。你看香港，新加坡的白领也就住40平米，60平米，你一下要买一百多平米，一次到位，那你不当房奴才怪呢，对不对。你想，你一方面当啃老族，把父母的钱储蓄拿来付了头款，然后你每个月要付你收入一半以上去按揭，所以你买高级服装去旅游的钱就没有了嘛，心理就不平衡了，对不对，所以要适度消费，另外一方面就要增加供应。

　中国金融改革还需解决哪些问题？阴谋怎样去推翻？

　中国金融改革成绩卓著但尚存不足，中国金融改革还需解决哪些问题？话语权如何来掌握？阴谋怎样去推翻？个人与国家都要承担哪些责任？

　中国的金融改革，这些年来，在中央的正确领导之下，是取得了不少进步，你比如我们的央行逐渐在发挥了中央银行的作用，特别在货币政策方面逐渐地发挥作用。我们的股市通过这个股权分制改革，制度上有一个根本的变化，我们的商业银行通过改革的路线图，通过股份制改造，引进战略投资，减少不良资产，增大资本充足度，然后有条件地改善它的法人治理制度，有条件的银行通过上市融资，这一套我们银行的改革也在发展，我们的期货市场现在也是在经过了多少次的波动以后，现在也是比较正常地发展，我们现在有一些产品逐渐取得了一定的话语权。

　因为我们中国实际是一个出口大国，也是进口大国，按道理说我们有很多产品应该有话语权，但是因为以前期货不发达，所以话语权不够。现在我们的铜、锌这些话语权逐渐的在增加，但是我们石油的原油的话语权还没有，因为我们还没有这个期货。所以我们的油船快到新加坡的时候，炒家就把价钱炒上去，等我们买完油了以后回来它又掉下去，所以这我们都是很大的损失。所以总的来说，中国的金融改革是取得了不少的成绩，但是坦率地说，我们和世界的这个水平，特别是发国家在虚拟经济方面的这个运用和管理的水平，那还差得比较远，这个我们必须承认，最近有本书叫《货币战争》，让大家看，它里头有点偏颇，把所有的问题都说成是阴谋。实际不能这样说，有阴谋，但是有的是由于我们自己不懂，不会，吃了亏，让人家占了便宜。是你自己运作的问题。

　比如说我们期货，大家知道新期货，最早的一件事就是株洲冶炼厂的锌，炒期货它就没有从它的实际情况出发，当时的生产只有24万吨，他去搞了40万吨期货，结果让国际炒家给逮住了，那时候就闭仓，收购，到时候你拿不出40万吨来怎么办？你只好高价从国外买锌来补上，这一下损失了十几亿人民币，这个是你们没有经验。像我们中航油在新加坡出的事件，中储铜，中储棉出的事件都是这样，你不能说是人家阴谋。当然他是炒家，他是钻了你的空子，但是话说回来还是你自己，你自己没有掌握好，对不对。像这些问题都是我们要值得深入去研究虚拟经济，要掌握它的规律，你只有在游泳中学会游泳，才能够提高你的国际竞争力，才能够真正在国际金融一体化的情况下，来维护国家的利益。否则的话那是一句空话，对吧。

　真正我们研究虚拟经济的，首先一个就是要提高金融效率，我们国家的金融效率和发达国家相比还是有差距的，第二呢，就是你要提高你国际金融的竞争力，第三呢，就通过虚拟经济的发展，来推动实体经济更好的发展，所以这个都是我们需要研究的。